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烽火獵頭專家認為項目融資(project financing)是以特定項目的資產、預期收益或權益作為抵押而取得的一種無追索權或有限追索權的融資或貸款。該融資方式一般應用於現金流量穩定的發電、道路、鐵路、機場、橋樑等大型基建項目,目前應用領域逐漸擴大,例如已應用到大型石油化工等項目上。

1 項目融資 -什麼是項目融資

 

項目融資

項目融資是指貸款人向特定的工程項目提供貸款協議融資,對於該項目所產生的現金流量享有償債請求權,並以該項目資產作為附屬擔保的融資類型。它是一種以項目的未來收益和資產作為償還貸款的資金來源和安全保障的融資方式。

項目融資始於上世紀30年代美國油田開發項目,後來逐漸擴大範圍,廣泛應用於石油、天然氣、煤炭、銅、鋁等礦產資源的開發,如世界最大的,年產80萬噸銅的智利埃斯康迪達銅礦,就是通過項目融資實現開發的。項目融資作為國際大型礦業開發項目的一種重要的融資方式,是以項目本身良好的經營狀況和項目建成、投入使用后的現金流量作為還款保證來融資的。它不需要以投資者的信用或有形資產作為擔保,也不需要政府部門的還款承諾,貸款的發放對象是專門為項目融資和經營而成立的項目公司。

2 項目融資 -項目融資的特徵

項目導向

主要是依賴於項目的現金流量和資產而不是依賴於項目的投資者或發起人的資信來安排融資是項目融資的第一個特點。項目融資,顧名思義,是以項目為主體安排的融資。貸款銀行在項目融資中的注意力主要放在項目在貸款期間能夠產生多少現金流量用於還款,貸款的數量、融資成本的高低以及融資結構的設計都是與項目的預期現金流量和資產價值直接聯繫在一起的。由於項目導向,有些對於投資者很難借到的資金則可以利用項目來安排,有些投資者很難得到的擔保條件則可以通過組織項目融資來實現。因而,採用項目融資與傳統融資方式相比較一般可以獲得較高的貸款比例,根據項目經濟強度的狀況通常可以為項目提供60%—75%的資本需求量,在某些項目中甚至可以做到100%的融資。

項目融資



2有限追索

有限追索是項目融資的第二個特點。追索,是指在借款人未按期償還債務時貸款人要求借款人用以除抵押資產之外的其他資產償還債務的權力。有限追索融資的實質是由於項目本身的經濟強度還不足以支撐一個「無追索」的結構,因而還需要項目的借款人在項目的特定階段提供一定形式的信用支持。追索的程度則是根據項目的性質,現金流量的強度和可預測性,項目借款人在這個工業部門中的經驗、信譽以及管理能力,借貸雙方對未來風險的分擔方式等多方面的綜合因素通過談判確定的。就一個具體項目而言,由於在不同階段項目風險程度及表現形式會發生變化,因而貸款人對「追索」的要求也會隨之相應調整。例如,貸款人通常會要求項目借款人承擔項目建設期的全部或大部分風險,而在項目進入正常生產階段之後,可以同意只將追索局限於項目資產及項目的現金流量。 

風險分擔

為了實現項目融資的有限追索,對於與項目有關的各種風險要素,需要以某種形式在項目投資者(借款人)、與項目開發有直接或間接利益關係的其他參與者和貸款人之間進行分擔。一個成功的項目融資結構應該是在項目中沒有任何一方單獨承擔起全部項目債務的風險責任,這一點構成了項目融資的第三個特點。在組織項目融資的過程中,項目借款人應該學會如何去識別和分析項目的各種風險因素,確定自己、貸款人以及其他參與者所能承受風險的最大能力及可能性,充分利用與項目有關的一切可以利用的優勢,最後設計出對投資者具有最低追索的融資結構。一旦融資結構建立之後,任何一方都要準備承擔任何未能預料到的風險。

項目融資


 

非公司負債型融資

非公司負債型融資,亦稱為資產負債表之外的融資,是指項目的債務不表現在項目投資者(即實際借款人)的公司資產負債表中的一種融資形式。最多,這種債務只以某種說明的形式反映在公司資產負債表的註釋中。

項目融資,通過對其投資結構和融資結構的設計,可以幫助投資者(借款人)將貸款安排成為一種非公司負債型的融資,這是項目融資的第四個特點。根據項目融資風險分擔原則,貸款人對於項目的債務追索權主要被限制在項目公司的資產和現金流量中,項目投資者(借款人)所承擔的是有限責任,因而有條件使融資被安排成為一種不需要進入項目投資者(借款人)資產負債表的貸款形式。

非公司負債型融資對於項目投資者的價值在於使得這些公司有可能以有限的財力從事更多的投資,同時將投資的風險分散和限制在更多的項目之中。一個公司在從事超過自身資產規模的項目投資,或者同時進行幾個較大的項目開發時,這種融資方式的價值就會充分體現出來。大型的工程項目,一般建設周期和投資回收周期都比較長,對於項目的投資者而言,如果這種項目的貸款安排全部反映在公司的資產負債表上,很有可能造成公司的資產負債比失衡,超出銀行通常所能接受的安全警戒線,並且這種狀況在很長的一段時間內可能無法獲得改善。公司將因此而無法籌措新的資金,影響未來的發展能力。採用非公司負債型的項目融資則可以避免這一問題。

信用結構多樣化

在項目融資中,用於支持貸款的信用結構的安排是靈活的和多樣化的,這是項目融資的第五個特點。

一個成功的項目融資,可以將貸款的信用支持分配到與項目有關的各個關鍵方面。典型的做法包括:在市場方面,可以要求對項目產品感興趣的購買者提供一種長期購買合同作為融資的信用支持(這種信用支持所能起到的作用取決於合同的形式和購買者的資信)。資源性項目的開發受到國際市場的需求、價格變動影響很大,能否獲得一個穩定的、合乎貸款銀行要求的項目產品長期銷售合同往往成為能否組織成功項目融資的關鍵;在工程建設方面,為了減少風險,可以要求工程承包公司提供固定價格、固定工期的合同,或「交鑰匙」工程合同,可以要求項目設計者提供工程技術保證等;在原材料和能源供應方面,可以要求供應方在保證供應的同時,在定價上根據項目產品的價格變化設計一定的浮動價格公式,保證項目的最低收益。所有這些做法,都可以成為項目融資強有力的信用支持,提高項目的債務承受能力,減少融資對投資者(借款人)資信和其他資產的依賴程度。

項目融資
融資成本較高

與傳統的融資方式比較,項目融資,是相對籌資成本較高,組織融資所需要的時間較長的。項目融資涉及面廣,結構複雜,需要做好大量有關風險分擔、稅收結構、資產抵押等一系列技術性的工作,籌資文件比一般公司融資往往要多出幾倍,需要幾十個甚至上百個法律文件才能解決問題。這就必然造成兩方面的後果:第一,組織項目融資花費的時間要長一些,通常從開始準備到完成整個融資計劃需要3—6個月左右的時間(貸款金額大小和融資結構複雜程度是決定安排融資時間長短的重要因素),有些大型項目融資甚至可以拖上幾年的時間。這就要求所有參加這一工作的各個方面都有足夠的耐心和合作精神。第二,項目融資的大量前期工作和有限追索性質,導致融資的成本要比傳統融資方式為高。

項目融資的這一特點限制了其使用範圍。在實際運作中,除了需要分析項目融資的優勢之外,也必須考慮到項目融資的規模經濟效益問題。

3 項目融資 -項目融資的程序


從項目的投資決策算起,到選擇採用項目融資的方式為項目的投資籌集資金,一直到最後完成該項目融資,大致上可以分為五個階段,即投資決策分析、融資決策分析、融資結構分析、融資談判和項目融資的執行。

投資決策分析

從嚴格的意義上講,這一階段也可以不屬於項目融資所包括的範圍。對於任何一個投資項目,在決策者下決心之前,都需要經過相當周密的投資決策的分析,這些分析包括宏觀經濟形勢的判斷,工業部門的發展以及項目在工業部門中的競爭性的分析,項目的可行性研究等標準內容。然而,一旦做出投資決策,接下來的一個重要工作,即確定項目的投資結構,則是與將要選擇的融資結構和資金來源有著密切的關係。同時,在很多情況下項目投資決策也是與項目能否融資以及如何融資緊密聯繫在一起的。

項目融資
融資決策分析

在這個階段,項目投資者將決定採用何種融資方式為項目開發籌集資金。是否採用項目融資,取決於投資者對債務責任分擔上的要求、貸款資金數量上的要求、時間上的要求、融資費用上的要求、以及諸如債務會計處理等方面要求的綜合評價。如果決定選擇採用項目融資作為籌資手段,投資者就需要選擇和任命融資顧問,開始研究和設計項目的融資結構,有時,項目的投資者自己也無法明確判斷採取何種融資方式為好,在這種情況下,投資者可以聘請融資顧問對項目的融資能力以及可能的融資方案作出分析和比較,在獲得一定的信息反饋后,再做出項目的融資方案決策。

第三階段:融資結構分析

設計項目融資結構的一個重要步驟是完成對項目風險的分析和評估。如前所述,項目融資的信用結構的基礎是由項目本身的經濟強度以及與之有關的各個利益主體與項目的契約關係和信用保證所構成的。因此,能否採用以及如何設計項目融資結構的關鍵點之一就是要求項目融資顧問和項目投資者一起對於項目有關的風險因素進行全面地分析和判斷,確定項目的債務承受能力和風險,設計出切實可行的融資方案。

融資談判

在初步確定了項目融資的方案之後,融資顧問將有選擇地向商業銀行或其他一些金融機構發出參加項目融資的建議書,組織貸款銀團,著手起草項目融資的有關文件。這一階段會經過多次的反覆,在與銀行的談判中,不僅會對有關的法律文件做出修改,在很多情況下也會涉及到融資結構或資金來源的調整問題,有時甚至會對項目的投資結構及相應的法律文件作出修改,以滿足貸款銀團的要求。在這一階段,融資顧問、法律顧問和稅務顧問的作用是十分重要的。強有力的融資顧問和法律顧問可以幫助加強項目投資者的談判地位,保護投資者的利益,並在談判陷入僵局時,及時地、靈活地找出適當的變通辦法,繞過難點解決問題。

項目融資的執行

在正式簽署項目融資的法律文件之後,融資的組織安排工作就結束了,項目融資將進入其執行階段。在傳統的融資方式中,一旦進入貸款的執行階段,借貸雙方的關係就變得相對簡單明了,借款人只要求按照貸款協議的規定提款和償還貸款的利息和本金。

項目融資



然而,在項目融資中,貸款銀團通過其經理人(一般由項目融資顧問擔任)將會經常性地監督項目的進展,根據融資文件的規定,參與部分項目的決策程序,管理和控制項目的貸款資金投入和部分現金流量。貸款銀團的參與可以按項目的進展劃分為三個階段:

項目的建設期,試生產期和正常運行期。在項目的建設期,貸款銀團經理人將經常性地監督項目的建設進展,根據資金預算和建設日程表,安排貸款的提取。如果融資協議包括有多種貨幣貸款的選擇,銀團經理人可以為項目投資者提供各種資金安排上的策略性建議。在項目的試生產期,銀團經理人監督項目試生產情況,將實際的項目生產成本數據和技術指標與其融資文件的規定指標進行比較,確認項目是否達到了融資文件規定的商業完工標準。在項目的正常運行期,項目的投資者所提供的完工擔保將被解除,貸款的償還將主要地依賴於項目本身的現金流量。銀團經理人將按照融資文件的規定管理全部或一部分項目的現金流量,以確保債務的償還。

4 項目融資 -項目融資的參與者

項目發起人
項目的發起人可以是一個公司,也可以是一個多邊聯合體或財團。項目的發起人可以包括對項目沒有直接利益的成員,如交通設施項目所佔用土地的所有人和那些期望房地產會增值的人。

項目公司
經營項目的實體就是項目公司。它的身份、註冊地址和法定形式取決於諸多因素。擺在第一位的是,當地政府的法律框架可能規定了外國投資的方式:也許絕對不允許外來實體在當地經營;也許必須在所在國建立由本國企業參與的合資企業或新企業。有限責任、合作企業和公有企業的概念可能與發起人所熟悉的有所不同。這些可能影響在合資協議或股東協議中寫明的項目產權結構,以及項目發起人之間的關係。

產權結構也可能受項目所在國的稅收制度和外匯條例的影響以及項目發起人所在國家的稅收制度和外匯條例的影響。
項目融資


借款人
借款人可以不是項目公司。項目的融資結構和項目的運作將取決於一系列前提,包括稅收、外匯管制、擔保的取得和對所在國政府強制索償的可行性。一個項目融資可能有幾個借款人,它們分別籌資用來滿足各自參加項目的需要,如建築公司、運營公司等。

借款人可能是為項目而設立的,如在印尼的石油項目中,在國有企業的借款和擔保能力受到限制的情況下,發展了一種「委託借款公司」(TBV-TrustBorrowVehicle)。

銀行通過給借款公司貸款來向國有石油公司的建設提供資金,銀行貸款給借款公司,借款公司向建造公司付款。

許多大規模的項目需要銀團融資。盡量組成一個由許多國家銀行組成的銀團,從而避免所在國政府對項目的徵用或干涉,因為所在國政府可能不願意因此破壞與這些國家的經貿關係。

銀行
許多大規模的項目需要銀行貸款。儘可能組成一個由很多國家銀行組成的銀團,從而避免所在國政府對項目的徵用或干涉,因為所在國政府可能不願意因此破壞與這些國家的經貿關係。

銀團可能包括了一些所在國的銀行,特別是當不允許外國銀行取得項目資產擔保權益時。這時,可以安排按比例分擔協議,使所在國銀行取得的資產擔保權益能夠對所有貸款人有效。整個融資計劃可以分為不同層次的貸款:一些擔保的、一些未擔保的;一些是短期的和貿易有關的、一些是長期的;部分融資可能是附屬貸款,在還款順序上從屬於其他貸款人或債權人的債權。商業銀行可能作為擔保銀行參加銀團。

在商業銀行看來,這種安排的優點在於,它們不需要與出口信貸貸款人分享項目的擔保資產,也不會在加速還款或強制實施對擔保品的權利時受後者的干涉。因此出具擔保而承受的額外風險是值得的,特別是當優惠貸款的貸款人要求在任何情況下對擔保資產享有優先權時。
項目融資


在一些項目融資中,商業銀行也許發現自己站在「前線」貸款人的後面起擔保人或存款人的作用,「前線」貸款人的貸款是免征預扣稅的,但如果商業銀行提供直接貸款就要繳納預扣稅。


安排行
負責安排融資和銀團貸款的安排行一般在貸款條件和擔保文件的談判中起主要作用。但是,所涉及的文件將包含一段明確的聲明,表示在銀團貸款中的每一個貸款人都是按照自己的判斷來參加銀團的,不會企圖要求安排行為參加行可能的損失負責。

管理行
在項目的文件和圍繞項目的公共場所中,可能指定項目的管理行和主要管理行。管理行的身份反映了對項目的相當程度的參與,但管理行通常不對借款人或貸款人承擔任何特殊的責任。

代理行
代理行的責任是協調用款、幫助各方交流融資文件、送達通知和傳遞信息。代理行如同安排行一樣將不對貸款人(參加行)的貸款決定負任何責任。

工程銀行
通常,一個或一個以上的銀行將被指定為工程銀行。工程銀行的責任是監控技術進程和項目的業績,並負責項目工程師和獨立的專家間的聯絡。該工程銀行可能是代理行或安排行的分支機構。
項目融資


擔保受託人
在一個涉及銀團貸款的項目融資中,由一個具有信託資格的代理行來保管擔保資產是經常可以見到的。在其他一些項目融資中,可能有不同的貸款人組織或其他債權人對擔保資產有興趣,這將需要指定一個獨立的信託公司作為擔保受託人。

財務顧問行
項目的發起人將設法得到一個商業銀行作為財務顧問。該顧問行應熟悉項目所在國的情況,能夠就項目結構和當地情況提供參考意見,並且具有向貸款人推銷項目所需的專業知識和關係。當然,財務顧問行很可能本身也是一個貸款人。

專家
被項目發起人或財務顧問選中的具有國際聲譽的技術專家將負責準備或至少檢查項目的可行性報告。專家通常繼續參加對項目的監控,並且充當項目發起人和貸款人對項目文件規定的竣工測試有爭議時的仲裁人。

律師
大規模項目融資所涉及的項目文件十分複雜,加上來自不同國家的參與方,這使律師的作用變得不可或缺。按照律師的建議,項目發起人將把項目所在國法規、稅收等體系作為項目初步可行性評估的一個部分。如果項目資產將被作為擔保品,所有有關國家(包括貸款人、借款人和項目發起人的國家,以及項目所在國)的當地律師的意見是貸款的前提。貸款人的法律顧問通常負責協調律師的意見。明智的做法是在項目的早期就徵求律師的意見,從而保證形成正確的融資方案,落實擔保品的安排,並且保證期望的稅收利益或其他好處能夠實現。
項目融資


國際機構
許多發展中國家的項目是由世界銀行及其活躍在私人企業界的商業貸款分支機構,即國際金融公司(IFC)或區域發展銀行(如亞洲開發銀行)共同提供融資。中歐和東歐的項目可能獲得新成立的歐洲復興和發展銀行(EBRD)的支持。這些國際機構對諸如擔保、融資的終止和實施方式有它們自己的政策和標準,這將影響項目的結構。與援助計劃或其他軟貸款掛鉤的項目總是不可避免地要參考提供優惠貸款機構的意見。
所在國政府
很多情況下,即使在BOT基礎設施項目中,所在國政府都不會作為借款人或項目公司的所有人直接參与項目融資。但是,所在國政府可能通過一個代理人獲得項目的股權利益,成為項目產品的購買者或項目所提供的服務的使用者。

在BOT項目融資中,項目將在特許期間結束時轉讓給所在國政府。

保險公司

必要的保險是項目融資的一個重要方面。項目的一個重要的安全保證是用保險權益作擔保,特別是當對借款人或項目發起人的追索權是在有限的情況下。
租賃公司
如果對工廠和設備的殘值或其他資產有資本減稅,項目融資可能有一個或一個以上的租賃公司參與。

評級機構
由於稅收的緣故或為了達到更好的評級,一些項目在銀行的支持下,可能通過發行債券來籌資。如果債券要被評級,應在早期諮詢有關的評級機構,因為評級機構的政策可能是以融資結構為基礎的。如果是這樣,提供支持的銀行自身的等級就很重要。

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